首席核心观点集（2023年5月1日 –5月7日）

首席核心观点集（2023年5月1日 –5月7日）

一、 本周要点

李奇霖（红塔证券首席经济学家）：4月PMI缘何低于预期

4月制造业PMI环比下滑2.7个百分点至49.2%，重新跌回收缩区间，有点超市场预期，因为市场认为经济还是在弱复苏的。从分项数据来看，制造业供需两端均出现回落。4月气温升高，工业进入淡季，2017-2021年同期制造业PMI环比平均下降0.6%，今年4月制造业PMI的回落也有季节性的原因。不过，今年回落幅度高于季节性均值。同比方面，4月制造业PMI也低于前5年（2017-2021年）同期均值（50.9%）1.7个百分点。我们认为主要有以下三点原因： 一是与国内经济“脉冲式”反弹回落有关。二是与出口节奏相关。三是国内需求不足。在内外需均回落的情况下，又因前期对复苏预期太乐观补了不少库存，导致制造业企业现在不得不去库存。不过，也不用过于悲观。制造业 PMI里仍有两个亮点。一方面是装备制造业PMI仍高于临界点。另一方面是市场预期保持稳定。服务业消费预计是今年经济恢复中持续的亮点。总结一下，PMI数据告诉我们4月的经济复苏依旧存在明显的结构分化，即建筑业（基建）强、服务业强、制造业弱。在国内经济“脉冲式”反弹回落、出口节奏放缓以及国内需求不足的影响下，经济修复速度继续放缓。但放缓并不意味着停止复苏，仅是指经济增长步入了正常轨道，后续仍需要着力于恢复和扩大内需以促进经济持续回升。

钟正生（平安证券首席经济学家）：回望“安倍经济学”

何为“安倍经济学”？ 2012 年底安倍晋三再次出任首相后，启动了一揽子经济刺激政策，旨在摆脱通货紧缩，实现2%的通胀目标，并提振日本经济，日本媒体和学者将其称为“安倍经济学”（Abenomics)。具体包括：第一支箭——宽松的货币政策。第二支箭——灵活的财政政策。第三支箭——结构性改革。总的来看，虽然“安倍经济学”或许取得了一些成绩，但距离“成功”仍相差甚远。 “安倍经济学”为何失效？1）对外部门：日本极度宽松的货币政策却并未推动日元持续贬值，而全球经济的低迷叠加日元的“韧性”，令日本出口并未得到提振。2）企业部门：日本国内自然资源匮乏、老龄化等现象难以改变、企业向外扩张加快、贷款利率下降空间有限等因素，均限制了政策生效。3）居民部门：一方面，日本民众在资产泡沫破灭后中形成的谨慎消费习惯难被政策改变。另一方面，政策实施过程中消费税改革不合理、工资增长缓慢、资产价格上涨并未带来财富效应等，也在抑制居民消费意愿。4）金融机构：日本央行持续宽松的货币政策使得商业银行的息差收窄，影响了银行的盈利能力。商业银行等金融机构“增收不增利”，同样抑制了其放贷意愿。通过对安倍政府执政以来日本经济形势的回顾，以及“安倍经济学”失效的分析，仍能为中国提供宝贵的经验：一是，汇率与出口并非单向的因果关系，“政策宽松——货币贬值——出口增加”的传导路径存在较大不确定性；二是，财政货币政策协同愈发重要。在一国潜在增长率下行时期，积极推行结构效应更强的财政政策、以及更能释放微观主体活力和提升资源配置效率的改革政策，不仅有助于改善一国的长期增长前景，也能进一步提高货币政策的效应。三是，非常规货币政策并非“万能药”，相对于常规货币政策其效果要打折扣。四是，结构性问题需要更具针对性的结构性改革。未来中国需在人口老龄化、产业升级、贫富差距等中长期结构性问题，出台更多更具针对性的结构性改革。

二、 经济前瞻

李宗光（华兴资本首席经济学家）：五一期间，发生哪些大事？如何影响市场？

整体看，本次会议是务实的，以休养生息为主。继续全面对外开放，没有之前传出的中美全面对抗。也没有自乱阵脚，宏观政策偏稳健，在地产方面保持了定力。股市方面，我们维持原有观点，即总量机会有限，结构值得期待。宏观基本面整体变化不大的背景下，周期、地产等相关行业难有表现，叠加消费、新能源周期下行，风格还会向TMT极致切换。 今年“五一”黄金周，居民出行意愿旺盛。各地文旅、餐饮、生活服务等消费均异常火爆。4月，制造业PMI跌破枯荣线。4月，建筑业、服务业PMI均出现回落。4月，房地产销售同比高增，1-4月累计同比增速接近10% 。整体来看，2023年以来中国房地产行业有修复预期，但修复力度并不算强劲，并且势头有逐步放缓的迹象。考虑到一季度对房地产政策并没有实质变化，未来房地产的持续修复仍面临压力。 2023年4月，各大新能源车企销量陆续公布，目前，比亚迪、埃安、理想位居前三，销量分别为21万辆、4.1万辆，2.6万辆。比亚迪表现依旧亮眼。造车新势力表现分化。部分传统车企的新能源品牌表现不俗。五一期间披露的重要经济数据来看，美国经济衰退概率加大，但核心PCE仍在高位，市场一致预期美联储5月加息25BP。欧洲经济数据继续放缓，但通胀数据意外回落，投资者押注欧洲央行将在5月4日召开的议息会议上加息25基点，较3月的连续第六次加息50基点减半。假日期间恒生指数、A50期货高开低走，普遍收跌 。行业层面，港股线下消费行业小市值股票冲高回落，能源股、科技股、内房股跌幅明显。

廖群（中国人民大学重阳金融研究院首席经济学家）：金融政策应发力促使报复性复苏

今年将是我国经济从持续3年的新冠疫情中复苏的一年。就复苏强度而言，有两种前景，一是恢复性的复苏，即经济增速恢复到疫情前或当前阶段潜在经济增速的5.5%左右，二是报复性的复苏，即经济增速不仅恢复到疫情前的速度，而且将前3年特别是去年的增长损失补基本救回来，达到7%左右。金融政策广义而言即包括宏观调控意义上的货币政策，也包括结构性或定向性的金融发展与调节政策。针对今年我国经济报复性复苏所面临的困难和具有的特点，金融政策应在以下几个方面发力。首先是加码货币政策宽松。二是加大力度促使小微企业顺利复苏。三是促进房地产业有力复苏。四是加速发展针对年轻人的消费贷款业务。四是加速发展针对年轻人的消费贷款业务。

李奇霖（红塔证券首席经济学家）：4月PMI缘何低于预期

4月制造业PMI环比下滑2.7个百分点至49.2%，重新跌回收缩区间，有点超市场预期，因为市场认为经济还是在弱复苏的。从分项数据来看，制造业供需两端均出现回落。4月气温升高，工业进入淡季，2017-2021年同期制造业PMI环比平均下降0.6%，今年4月制造业PMI的回落也有季节性的原因。不过，今年回落幅度高于季节性均值。同比方面，4月制造业PMI也低于前5年（2017-2021年）同期均值（50.9%）1.7个百分点。我们认为主要有以下三点原因： 一是与国内经济“脉冲式”反弹回落有关。二是与出口节奏相关。三是国内需求不足。在内外需均回落的情况下，又因前期对复苏预期太乐观补了不少库存，导致制造业企业现在不得不去库存。不过，也不用过于悲观。制造业 PMI里仍有两个亮点。一方面是装备制造业PMI仍高于临界点。另一方面是市场预期保持稳定。服务业消费预计是今年经济恢复中持续的亮点。总结一下，PMI数据告诉我们4月的经济复苏依旧存在明显的结构分化，即建筑业（基建）强、服务业强、制造业弱。在国内经济“脉冲式”反弹回落、出口节奏放缓以及国内需求不足的影响下，经济修复速度继续放缓。但放缓并不意味着停止复苏，仅是指经济增长步入了正常轨道，后续仍需要着力于恢复和扩大内需以促进经济持续回升。

汪涛（瑞银亚洲首席中国经济学家）：劳动力市场复苏迹象初现

随着经济活动反弹，UBS Evidence Lab 最新一期劳动力市场调查（> 访问数据集）显示劳动力需求有所改善，表示计划增加招聘岗位数量和工资上涨的企业占比高于去年四季度。在供给侧，随着疫情消退，劳动力供也有所恢复，招聘难度有所缓解。受访者对二季度增加招聘岗位和提高工资的预期均强于上一轮调查，对今年应届生的整体就业形势也更加乐观。

宏观数据也表明劳动力市场正在复苏。3 月份失业率小幅下行，但仍高于2018-19 年水平，而青年人失业率仍居高不下。一季度PMI 就业指数有所改善，但3 月小幅回落至荣枯线以下，表明环比动能有所走弱。

三、 货币和经济政策

钟正生（平安证券首席经济学家）：不明确转向——美联储2023年5月会议解读

会议声明：为停止加息铺垫，但也留有余地。5月会议加息25BP至5.00-5.25%区间，符合3月议息会议以来的市场预期。5月声明删除了“委员会预计额外的政策巩固是适合的”，同时也删除了“足够限制性”这一用词，暗示当前利率水平已经接近终点。不过，声明并没有完全删除“额外的政策巩固”（additional policy firming）这一表述，保留了额外加息选项。 鲍威尔讲话：更加接近停止加息，仍可能避免衰退。整体来看，鲍威尔讲话的观点不够明确。关于停止加息，其承认本次会议比之前的会议更加接近暂停加息，相关的讨论也更多，但也强调未来会否需要额外的政策巩固，仍需持续评估，对已经到达“充分限制性”利率水平没有信心。 关于银行危机，其一方面坦率地承认美联储在监管方面的问题和责任，但另一方面也并未强调系统性金融风险。关于债务上限，其称美联储无力阻止债务违约带来的冲击。关于经济衰退，其个人仍坚持认为避免衰退是可能的。然而，鲍威尔讲话后，市场对鲍威尔的“乐观”并不买账，交易“衰退”。 政策逻辑：不明确转向。本次会议后，CME 6月加息概率由会议前的9%上升至18%。我们认为， 6月不加息的概率大于加息，但是也不应低估继续加息的概率，同时不应过度期待下半年降息。市场展望：非典型“衰退交易”。在停止加息靴子落地以前，市场可能需要重新审视美联储继续加息的选项。但在当前美国经济增长开始放缓、金融风险冒头、债务悬崖问题未果的背景下，更高的利率终点或加剧市场对经济和金融稳定的担忧，市场可能呈现“非典型”衰退交易：美股调整风险加大，美债收益率波动中枢仍可能保持在3.5%附近，美元指数波动区间或仍保持在100上方。

钟正生（平安证券首席经济学家）：回望“安倍经济学”

何为“安倍经济学”？ 2012 年底安倍晋三再次出任首相后，启动了一揽子经济刺激政策，旨在摆脱通货紧缩，实现2%的通胀目标，并提振日本经济，日本媒体和学者将其称为“安倍经济学”（Abenomics)。具体包括：第一支箭——宽松的货币政策。第二支箭——灵活的财政政策。第三支箭——结构性改革。总的来看，虽然“安倍经济学”或许取得了一些成绩，但距离“成功”仍相差甚远。 “安倍经济学”为何失效？1）对外部门：日本极度宽松的货币政策却并未推动日元持续贬值，而全球经济的低迷叠加日元的“韧性”，令日本出口并未得到提振。2）企业部门：日本国内自然资源匮乏、老龄化等现象难以改变、企业向外扩张加快、贷款利率下降空间有限等因素，均限制了政策生效。3）居民部门：一方面，日本民众在资产泡沫破灭后中形成的谨慎消费习惯难被政策改变。另一方面，政策实施过程中消费税改革不合理、工资增长缓慢、资产价格上涨并未带来财富效应等，也在抑制居民消费意愿。4）金融机构：日本央行持续宽松的货币政策使得商业银行的息差收窄，影响了银行的盈利能力。商业银行等金融机构“增收不增利”，同样抑制了其放贷意愿。通过对安倍政府执政以来日本经济形势的回顾，以及“安倍经济学”失效的分析，仍能为中国提供宝贵的经验：一是，汇率与出口并非单向的因果关系，“政策宽松——货币贬值——出口增加”的传导路径存在较大不确定性；二是，财政货币政策协同愈发重要。在一国潜在增长率下行时期，积极推行结构效应更强的财政政策、以及更能释放微观主体活力和提升资源配置效率的改革政策，不仅有助于改善一国的长期增长前景，也能进一步提高货币政策的效应。三是，非常规货币政策并非“万能药”，相对于常规货币政策其效果要打折扣。四是，结构性问题需要更具针对性的结构性改革。未来中国需在人口老龄化、产业升级、贫富差距等中长期结构性问题，出台更多更具针对性的结构性改革。

一周新闻热点20230501-0507

房地产新闻一览

中指研究院：4月重点房企销售环比下降 头部房企销售额增长较多 中指研究院统计，2023年1-4月，TOP100房企销总额为23934.6亿元，同比增长12.8%，继续保持增长。其中TOP100房企4月单月销售额环比下降17.4%，同比上升29.9%。4月，前期积压需求集中释放后，当前部分重点城市市场活跃度有所下行，导致环比有所下降。销售额超千亿房企6家，较去年同期增加3家，百亿房企59家，较去年同期增加2家。TOP100房企权益销售额为16614.8亿元，权益销售面积为9611.1万平方米。2023年1-4月，各阵营房企销售均有提升。其中，TOP10房企销售额均值为1023.1亿元，较上年增长17.1%。（证券时报网）

苏州上调住房公积金可贷倍数多孩家庭首房首贷额度可上浮30% 据江苏省苏州市住房公积金管理中心消息，苏州大市范围内住房公积金贷款政策有所调整。苏州市住房公积金管理中心热线工作人员表示，根据昨日（5月4日）接到的通知，员工公积金缴存在苏州大市范围内的（不包括工业园区），目前首次住房公积金贷款按不超过账户余额的15倍（原为10倍）计算，但贷款额度上限不变，即个人60万元，双职工缴存家庭90万元；第二次办理住房公积金贷款按公积金余额的10倍（原为6倍）计算，贷款限额不变，即个人最高30万元，家庭最高50万元。此外，上述工作人员表示，针对养育未成年二孩及以上的多子女（其中至少有一个是未成年）缴存职工，在苏州大市使用公积金购买首套自住住房的，首次贷款额度可上浮30%。（澎湃新闻）

全球最高！新加坡将外国人购房税调高至60% 为防止房地产市场过热，新加坡政府4月底宣布提高购房印花税税率，这是新加坡政府16个月内第二次调高额外买方印花税，也就是购房税。其中，外国人购房税率从原本的30%提高到了60%，是向外国人征购房税的全球最高水平。据相关数据，外国买家购买新加坡住宅单位数量近来有上升趋势，今年第一季度外国买家买下了258个单位，环比上升了14.2%，同比上升了77.9%。（央视财经）

上海实施多子女家庭公积金支持政策：家庭最高可贷144万元 4月30日晚，据官方微信公众号“上海公积金发布”，上海市住房公积金管理委员会发布《关于本市实施多子女家庭住房公积金支持政策的通知》。按照《通知》，自2023年5月1日起，符合上海市住房公积金租赁提取规定的多子女家庭，可按照实际房租支出提取住房公积金。符合本市住房公积金贷款规定的多子女家庭购买首套住房，最高贷款限额（含补充公积金最高贷款限额）在本市最高贷款限额的基础上上浮20%。按照《细则》，个人最高贷款限额为60万元，缴交补充住房公积金的，最高贷款限额在上述限额基础上增加12万元；家庭最高贷款限额为120万元，缴交补充住房公积金的，最高贷款限额在上述限额基础上增加24万元。（澎湃新闻）

基金新闻一览

禁止多层嵌套，限制总杠杆，私募基金运作迎严约束为加强私募证券投资基金自律管理，进一步规范私募证券投资基金业务，保护投资者合法权益，促进私募证券投资基金行业规范发展，中国证券投资基金业协会起草了《私募证券投资基金运作指引》。《运作指引》共32条，对私募证券投资基金的募集、投资、运作管理等环节提出规范要求。日前，中基协就《运作指引》向社会公开征求意见，反馈截止日期为5月12日。《运作指引》在投资要求方面提出以组合投资为核心的基本投资管理要求，对投资单一资产的比例做出限制，明确私募基金应当以风险管理、资产配置为目标开展衍生品交易等，禁止多层嵌套，限制总资产不得超过该基金净资产的200%等。（中国证券报）

4月股票型ETF净申购份额超500亿份 创历史新高近期，大量资金借道ETF入市。据统计，4月股票型ETF获净申购超500亿份，创股票型ETF月度净申购份额历史新高。在震荡的市场环境中，机构一边调整持仓结构，一边密集调研寻觅投资机会。多家受访机构表示，A股中长期投资价值较为突出，后续重点关注业绩超预期板块。(上证报)

科技股强势助推指数型QDII基金成大赢家 在AI（人工智能）等概念的加持下，科技类QDII（合格境内机构投资者）基金已成年内最大赢家。截至今年4月末，涨幅靠前的QDII基金均为被动指数型基金。具体来看，跟踪标普消费品指数、纳斯达克100指数、法国CAC40指数的产品均有不俗表现。其中，跟踪纳斯达克100指数的QDII基金发行数量较多，在涨幅前20的QDII基金中（A、C类不合并）占据了15席，这些产品均斩获了近20%的阶段性收益。纳斯达克100指数以高成长性科技股为主，年内美股科技板块的强势行情带动QDII基金获益颇丰。与被动型指数QDII相比，主动型QDII基金的业绩表现稍显逊色。无独有偶，表现靠前的主动型QDII也都大幅重仓了科技股。从调仓换股的情况来看，QDII基金经理对人工智能概念股的偏爱较为明显。一季度内，受AI赋能的互联网企业、上下游产业链受益的半导体企业均获大幅加仓。（证券时报）

年内约1300只基金分红近500亿元 进入2023年，基金产品分红态度积极。Wind数据显示，以红利发放日作为统计标准，截至5月3日，2023年以来已有1297只基金产品实施分红，共涉及122家基金公司，年度分红总金额为499.76亿元。4月的最后一个交易日，包括银华安丰中短期金融债、中加聚盈四个月定开C、招商安阳A等19只基金产品同日宣布进行现金红利发放。据Wind统计，进入4月以来，宣布进行红利发放的基金产品共有324只。（经济参考报）

看好业绩潜力，公募基金超前布局消费板块今年以来，随着促消费政策发力和消费场景增多，终端消费和生产生活性服务相关行业已呈现复苏态势，五一期间国内消费更是强劲。与此同时，消费产业投资机会备受市场关注，相关概念板块二级市场表现抢眼，家用电器板块年内涨幅达9.7%，5月4日，工银瑞信中证线上消费主题ETF盘中涨2.04%。公募基金在引导社会资金流入实体经济、服务国家发展战略方面扮演着重要角色。截至2023年一季度末，主动权益基金重仓股在消费板块的重仓规模达到5597.79亿元，占总重仓股比重的27.98%，较上季度环比提升了3.06%，是主动权益基金第二大重仓板块。（证券日报）

经济新闻一览

习近平主持召开二十届中央财经委员会第一次会议中共中央总书记、国家主席、中央军委主席、中央财经委员会主任习近平5月5日下午主持召开二十届中央财经委员会第一次会议，强调做好新一届中央财经委员会工作，研究加快建设现代化产业体系问题，研究以人口高质量发展支撑中国式现代化问题。习近平在会上发表重要讲话强调，新一届中央财经委员会要继续发挥好制定经济工作重大方针的作用，进一步加强和改善党中央对经济工作的集中统一领导。现代化产业体系是现代化国家的物质技术基础，必须把发展经济的着力点放在实体经济上，为实现第二个百年奋斗目标提供坚强物质支撑。人口发展是关系中华民族伟大复兴的大事，必须着力提高人口整体素质，以人口高质量发展支撑中国式现代化。（新华社）

李强主持召开国务院常务会议审议通过关于加快发展先进制造业集群的意见部署加快建设充电基础设施更好支持新能源汽车下乡和乡村振兴国务院总理李强5月5日主持召开国务院常务会议，会议指出，要把发展先进制造业集群摆到更加突出位置，坚持全国一盘棋，引导各地发挥比较优势，在专业化、差异化、特色化上下功夫，做到有所为、有所不为。要统筹推进传统产业改造升级和新兴产业培育壮大，促进技术创新和转化应用，推动高端化、智能化、绿色化转型，壮大优质企业群体，加快建设现代化产业体系。要坚持有效市场和有为政府更好结合，着力营造产业发展的良好生态。会议指出，农村新能源汽车市场空间广阔，加快推进充电基础设施建设，不仅有利于促进新能源汽车购买使用、释放农村消费潜力，而且有利于发展乡村旅游等新业态，为乡村振兴增添新动力。会议强调，要聚焦制约新能源汽车下乡的突出瓶颈，适度超前建设充电基础设施，创新充电基础设施建设、运营、维护模式，确保“有人建、有人管、能持续”。要引导企业下沉销售服务网络，鼓励高职院校面向农村培养维保技术人员，满足不断增长的新能源汽车维修保养需求。要进一步优化支持新能源汽车购买使用的政策，鼓励企业丰富新能源汽车供应，同时加强安全监管，促进农村新能源汽车市场健康发展。（新华社）

三部门：国有企业、上市公司在选聘时要加强对会计师事务所信息安全管理能力的审查5月4日，财政部、国务院国资委、证监会印发《国有企业、上市公司选聘会计师事务所管理办法》。《选聘办法》指标公开、规则明确，设定的各项标准适用于中国境内依法成立的所有会计师事务所，一视同仁。明确要求企业在选聘会计师事务所过程中，应当保障选聘工作公平、公正进行。国有企业、上市公司和会计师事务所应当提高信息安全意识，严格遵守国家有关信息安全的法律法规，认真落实监管部门对信息安全的监管要求，切实担负起信息安全的主体责任和保密责任。国有企业、上市公司在选聘时要加强对会计师事务所信息安全管理能力的审查，在选聘合同中应设置单独条款明确信息安全保护责任和要求，在向会计师事务所提供文件资料时加强对涉密敏感信息的管控，有效防范信息泄露风险。会计师事务所应履行信息安全保护义务，依法依规依合同规范信息数据处理活动。（每日经济新闻）

2022年保险业原保险保费收入4.7万亿元银保监会5月4日公布的数据显示，2022年我国保险业原保险保费收入4.7万亿元，同比增长4.6%。其中，财产险业务原保险保费收入1.3万亿元，同比增长8.9%；人身险业务原保险保费收入3.4万亿元，同比增长3.1%。我国保险业偿付能力充足率指标保持在合理区间。2022年末，保险业综合偿付能力充足率为196%，远高于100%的达标线。（央视网）

商务部：2012年以来中国与中东欧国家贸易年均增长8.1% 在5月5日举行的国新办新闻发布会上，商务部相关负责人介绍，2012年以来，中国与中东欧国家贸易年均增长8.1%，中国自中东欧国家进口年均增长9.2%。今年一季度，双方贸易额达333亿美元，增长1.6%，开局总体平稳向好。截至目前，中国同中东欧国家双向投资规模已接近200亿美元。今年一季度，中国对中东欧国家全行业直接投资同比大幅增长148%，中国企业赴中东欧地区投资意愿强烈，投资领域涉及汽车零部件、家电、医药、物流、能源、矿产等。(央视新闻客户端)

4月份全球制造业采购经理指数连续下降中国物流与采购联合会5月6日公布了4月份全球制造业采购经理指数，指数连续两个月环比下降，并且连续7个月运行在50%以下，显示全球经济下行压力有所加大，经济复苏动能偏弱。2023年4月份全球制造业采购经理指数为48.6%，较上月下降0.5个百分点，连续2个月环比下降，指数水平与去年12月一致，均为2020年6月以来的最低水平。（证券时报）

5月份中国零售业景气指数持续回升5月6日，中国商业联合会发布：5月份中国零售业景气指数（CRPI）为51.1%，较上月微升0.3个百分点，连续5个月保持在荣枯线以上。数据显示，零售业全面复苏态势正在形成，企业经营信心进一步提高。从行业分类看，5月份商品经营类指数为50.8%，较上月微降0.1个百分点；租赁经营类指数为52.2%，较上月微升0.3个百分点；电商经营类指数为51.2%，较上月小幅上升1.2个百分点。从分指数可以看出，随着上半年线上消费旺季来临，电商经营者信心逐步增强，线下客流增长较快，商品经营类和租赁经营类客流量指数均达到去年5月以来的年度峰值。 （央视财经）

国家统计局：一季度全国规模以上文化及相关产业企业利润同比增长38.1% 国家统计局29日发布的数据显示，一季度，全国规模以上文化及相关产业企业实现营业收入28816亿元，同比增长4.0%，增速比2022年全年快3.1个百分点；利润同比增长38.1%，两年平均增长12.2%。（新华财经）

同业存单量价齐跌4月份发行规模环比减少逾3100亿元 Wind数据显示，今年4月份，银行同业存单发行规模达21907.5亿元，发行规模环比大幅减少逾3100亿元。4月份整月到期规模为1.93万亿元，显示供给压力边际转弱。在此基础上，4月份同业存单发行利率较前两个月略有下降。受访业内人士认为，同业存单规模回落及利率下降与近期流动性较为充足有关。展望二季度，短期内同业存单的供给压力可能较一季度有所减弱。（中国经济新闻网）

上市银行一季度业绩整体增长部分银行营收“缩水” 近日，上市银行2023年一季报披露完毕。A股上市银行一季度业绩整体仍保持增长。Choice数据显示，42家上市银行一季度实现归母净利润合计达5743亿元，同比增长2.09%（经调整前）。与往年相比，上市银行营收增速有所放缓，部分银行出现营收“缩水”现象。一方面，息差收窄致使银行利息净收入下滑；另一方面，手续费及佣金收入走弱也在“拖累”营收增长。（上证报）

31省份一季度GDP：23地经济增速跑赢全国截至目前，31个省区市“一季报”已经全部公布。从GDP增速看，31个省区市中有23个省份跑赢全国一季度GDP平均增速4.5%。其中，14个省份增速超过或等于5%，分别是吉林8.2%、西藏8.2%、宁夏7.5%、海南6.8%、甘肃6.7%、内蒙古5.6%、天津5.5%、陕西5.3%、湖北5.1%、河北5.1%、黑龙江5.1%、青海5.1%、河南5%、山西5%。除此之外，浙江（4.9%）、广西（4.9%）、新疆（4.9%）、安徽（4.8%）、云南（4.8%）、江苏（4.7%）、山东（4.7%）、重庆（4.7%）、辽宁（4.7%）等9个省份增速也高于全国4.5%。从拉动经济增长的动力看，一季度，上海、北京、浙江等9省份居民人均消费支出超全国。（中国工业报）

相关行业销售收入增长24.4% “五一”假期居民消费意愿增强国家税务总局4日发布的增值税发票数据显示，“五一”假期，全国消费相关行业销售收入与去年“五一”假期相比增长24.4%。其中，服务消费和商品消费同比分别增长28.7%、19.5%，反映居民消费意愿增强。五一”假期，居民出行意愿大幅上升，旅游游览和娱乐服务业销售收入同比增长3.2倍。假期住宿和餐饮业销售收入实现较快增长，住宿服务销售收入同比增长52.3%，餐饮服务销售收入同比增长32.8%。“五一”假期，由于人流向旅游景区聚集，商品零售渠道增速放缓，综合零售业销售收入同比增长13.1%，纺织服装类商品销售收入同比增长14.9%。（经济日报）

快递业务量破400亿件 五一揽收快递包裹近15亿件 国家邮政局监测数据显示，截至5月4日，今年我国快递业务量达400亿件，比2019年达到400亿件提前了128天，比2022年提前了24天。今年五一假期，全国共揽收快递包裹14.96亿件，日均揽收量比2019年五一放假期间增长119.6%，比去年五一放假期间增长11.64%；投递快递包裹15.99亿件，日均投递量比2019年五一放假期间增长144.59%，比去年五一放假期间增长8.78%。（央视网）

今年“五一”假期国内旅游出游2.74亿人次 2023年“五一”假期，文化和旅游行业复苏势头强劲，全国假日市场平稳有序。经文化和旅游部数据中心测算，全国国内旅游出游合计2.74亿人次，同比增长70.83%，按可比口径恢复至2019年同期的119.09%；实现国内旅游收入1480.56亿元，同比增长128.90%，按可比口径恢复至2019年同期的100.66%。（文旅之声）

商务部：“五一”假期全国重点零售和餐饮企业销售额同比增长18.9% 商务部消息，2023年“五一”假期，居民出行意愿强烈，消费热情高涨，消费市场保持较快增长。时令、品质、升级类商品销售较为旺盛，特色、多元、体验型服务消费广受青睐，创新、智慧、便捷式新型消费蓬勃发展，生活必需品市场供应丰富、价格平稳。据商务部商务大数据监测，全国重点零售和餐饮企业销售额同比增长18.9%。（央视新闻）

第133届广交会闭幕 现场出口成交额达216.9亿美元 第133届广交会线下展于5月5日在广州圆满落幕。本届广交会总展览面积达150万平方米，线下参展企业数量达3.5万家，累计进馆超290万人次，均创历史新高。线上线下参会境外采购商来自229个国家和地区。其中线下参会境外采购商129006人，来自213个国家和地区。“一带一路”沿线国家采购商62698人，占比48.6%。现场出口成交216.9亿美元。常态化运营线上平台，4月15日至5月4日，线上出口成交34.2亿美元。工业自动化及智能制造、新能源及智能网联汽车、智慧生活等新题材和创新产品、绿色低碳产品成交活跃。（环球网）

美联储宣布加息25个基点 当地时间5月3日，美国联邦储备委员会结束为期两天的货币政策会议，宣布上调联邦基金利率目标区间25个基点到5%至5.25%之间，符合市场预期。这已经是美联储连续第10次加息，累计加息幅度达500个基点。 （央视新闻客户端）

欧洲央行宣布加息25个基点 当地时间5月4日，欧洲中央银行宣布将欧元区三大关键利率均上调25个基点，主要再融资利率、边际借贷利率和存款机制利率分别上调至3.75%、4%和3.25%。分析认为，虽然欧元区4月通胀率为7%，远高于欧央行2%的目标，但是核心通胀率意外降至5.6%，好于市场预期，这助推欧央行放缓了加息步伐；另外，日前欧央行对银行贷款的季度调查显示，在贷款标准收紧的背景下，企业贷款需求下降速度创下2008年金融危机以来最快，持续下去可能将对经济造成更大的负面影响，这也增加了欧央行小幅加息的理由。（ 央视新闻客户端）

欧洲央行预测今年欧元区经济增长0.6% 欧洲央行当地时间5月5日发布季度调查报告，预测今年欧元区经济将增长0.6%，这比上个季度预测的0.2%略有提高。报告中同时预测今年欧元区通胀率将达5.6%，低于上个季度预测的5.9%。（央视新闻）

美国第一共和银行被正式接管美国加利福尼亚州金融保护和创新局5月1日宣布关闭美国第一共和银行，由银行业监管机构美国联邦储蓄保险公司接管。由此，第一共和银行成为继硅谷银行、签名银行之后，两个月来因资金链断裂而被关闭、接管的第三家美国区域性银行。接盘者为美国摩根大通银行，它将收购第一共和银行的全部储蓄存款和绝大部分资产。（央视财经）

IMF称亚太范围内中国对全球经济增长贡献排名第一北京时间5月2日10:30，国际货币基金组织（IMF）发布了《亚洲及太平洋地区经济展望报告》。报告指出，在当前全球金融环境收紧，通胀高企以及美欧银行业危机拖累经济增长的背景下，中国经济的强劲反弹为亚太和全球经济提供了巨大动力。中国和印度将推动2023年亚太地区经济增长率达到4.6%，超过2022年的3.8%。这一预测较2022年10月IMF发布的《世界经济展望报告》上调0.3%。这也意味着亚太地区为今年全球经济增长的贡献率将高达70%左右，而在亚太范围内，中国对全球经济增长的贡献排名第一。（央视新闻客户端）

苹果二季度营收948.4亿美元，净利润241.6亿美元 5月5日，苹果2023财年二季度营收为948.4亿美元，市场预期为929.81亿美元，去年同期为973亿美元；二季度iPhone营收513.3亿美元，市场预期489.7亿美元；二季度净利润为241.6亿美元，市场预期为226.63亿美元，去年同期为250.1亿美元；二季度产品营收739.3亿美元，市场预期719.1亿美元；二季度服务营收209.1亿美元，市场预期211.1亿美元；二季度每股收益1.52美元，市场预期1.43美元；二季度大中华区营收178.1亿美元，市场预期171.6亿美元；苹果将季度分红提高至每股24美分，之前为23美分，市场预期24美分；授权高达900亿美元的进一步股票回购。（每日经济新闻）

股债汇新闻一览

北向互换通将于5月15日正式启动 5月5日，中国人民银行、香港证监会、香港金管局联合发布消息称，即将正式启动香港与内地利率互换市场互联互通合作（下称“互换通”），初期先行开通“北向互换通”，香港及其他国家和地区的境外投资者可通过两地基础设施互联互通参与内地银行间金融衍生品市场。“北向互换通”下的交易将于2023年5月15日启动，初期可交易品种为利率互换产品，报价、交易及结算币种为人民币。（证券时报）

沪深交易所发布公司债券信息披露业务指引5月5日，沪深交易所分别发布公司债券存续期信息披露相关业务指引，旨在持续提升信息披露有效性、针对性，进一步强化债券信息披露的风险揭示功能，切实督促市场主体归位尽责，不断提高债券存续期监管质效。上交所修订发布《上海证券交易所债券自律监管规则适用指引第1号——公司债券持续信息披露（2023年修订）》，主要包括四方面内容：一是优化整合前期信息披露规范要求；二是聚焦风险导向、优化披露标准。新增可能导致公司信用类债券加速清偿、成立金融机构债权人委员会等披露事项；三是进一步强化信息披露规范性要求。明确发行人及其关联方境内外信息同步披露标准；四是明确破产环节和市场化重组的披露要求。深交所发布《深圳证券交易所公司债券存续期监管业务指引第1号——定期报告》《深圳证券交易所公司债券存续期监管业务指引第2号——临时报告》两项指引，主要包括三方面内容：一是聚焦偿债能力，突出信息披露有效性。二是关注特殊处置程序，提升信息披露针对性。三是完善相关机构信息披露要求，压实市场主体责任。两项指引完善了增信主体、受托管理人等信息披露要求，进一步督促相关市场主体归位尽责。（证券日报）

深交所：2022年创业板公司合计实现营业收入35015.66亿元 深圳证券交易所统计显示，2022年，创业板上市公司合计实现营业收入35015.66亿元，平均每家实现28.06亿元，同比增长20.43%；合计实现净利润2417.56亿元，平均每家实现1.94亿元，同比增长11.07%。据统计，2022年，约六成创业板公司实现营收正增长，99家公司营收增幅超50%。创业板公司合计实现海外业务收入超7300亿元，同比增长24.53%。净利润方面，近八成公司实现盈利，约五成公司净利润同比增长。（新华社）

中期协：4月全国期市成交量、成交额同比分别增长43.26%、8.09% 中国期货业协会最新统计资料表明，以单边计算，4月全国期货交易市场成交量为672,379,797手，成交额为441,554.97亿元，同比分别增长43.26%和8.09%，环比分别下降7.19%和11.52%。1-4月全国期货市场累计成交量为2,335,718,479手，累计成交额为1,650,511.89亿元，同比分别增长16.62%和下降2.60%。（中国证券报）

锚定价值提升大方向逾600家上市国企去年实现净利正增长 A股上市公司2022年年报披露于4月29日正式收官。从整体业绩来看，截至4月28日，208家央企上市公司实现净利润同比增长或同比扭亏为盈，46家央企净利润同比增长100%以上；近400家地方国企实现净利润正增长。值得关注的是，大批国企上市公司在年报中透露了下一步的价值提升和改革战略思路，包括未来的具体改革领域、提质增效举措、人才激励计划等。（上海证券报）

分类市场观点20230501-0507

房地产

华泰证券：

4月热度有所回落，迎接二季度分化行情

截至2023年4月26日，新房复苏指数为78，同比+22%，热度较3月末有所回落。分城市能级，一线、二线、三线新房复苏指数分别+91%、+21%、-1%，城市间热度分化明显。我们认为房地产销售市场二季度将迎来分化行情，更加看好具备充裕供应弹性的城市和在主流城市有充裕货值和补货能力的优质房企。中长期看好：1）A股开发：华发股份、城建发展、招商蛇口、建发股份、滨江集团、万科A、新城控股、金地集团；2）港股开发：华润置地、中国海外发展、越秀地产、龙湖集团；3）物管公司：中海物业、保利物业、华润万象生活、招商积余、万物云、滨江服务、新大正。

4月同比持续改善，环比有所降温

亿翰数据显示，2023年4月百强房企（公司可比口径）单月销售金额环比下降15.8%，同比增长30.9%，同比增速较3月提高9.8个百分点；1-4月累计销售金额同比增长10.7%，增速较1-3月上升6.6个百分点。我们认为，4月单月新房销售热度环比有所降温，单月同比增速的走阔可能与部分城市去年同期新房销售低基数有关。

TOP100门槛提升明显，单月同环比增长的房企数量有所下降

2023年1-4月TOP10、TOP20、TOP30、TOP50、TOP100房企的销售金额入榜门槛分别达607、280、205、101、40亿元，同比24.8%、0.4%、-3.3%、-4.9%、34.8%，其中TOP100门槛提升最为明显。百强房企单月销售金额中27家环比增长，较3月减少45家，49家同比增长，较3月增减少4家。2023年4月TOP3、TOP10、TOP11-20、TOP21-30、TOP31-50、TOP51-100单月销售金额同比增长32.1%、56.7%、6.2%、31.0%、14.9%、4.2%，增速较2023年3月分别-0.3、+20.3、-9.2、-30.2、+20.5、+12.1个百分点。

央国企同比增幅进一步扩大，复苏节奏明显快于民企

百强房企中，央国企和民企1-4累计销售额的同比增速分别为+58%、-19%，增速较23年1-3月分别+5、+6个百分点。 TOP50中累计同比实现增长的房企有25家，较1-3月增加2家，其中1-4月累计增速超50%的上市房企包括：保利置业（+259%）、城建发展（+157%）、越秀地产（+114%）、华发股份（+106%）、华润置地（+84%）、招商蛇口（+79%）、建发地产（+76%）、中海地产（+72%）、滨江集团（+70%）、金融街（+59%）、中交地产（+57%）。

国金证券：

中央政治局4月28日召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作。 指出要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策，支持刚性和改善性住房需求，做好保交楼、保民生、保稳定工作，促进房地产市场平稳健康发展，推动建立房地产业发展新模式。在超大特大城市积极稳步推进城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设。规划建设保障性住房。

点评

房地产宽松基调不变，市场持续弱复苏。本次中央政治局会议延续了“房住不炒”、“支持刚性和改善性住房需求”、“保交楼”、“新模式”的调控基调，与2022年底中央经济工作会议保持一致，或意味当前房地产市场持续弱复苏的态势是符合调控预期的。从全国房地产相关数据看，2023年1-3月商品房销售额累计同比+4.1%，房屋竣工面积累计同比+14.7%，而新开工面积在土地成交缩量背景下，累计同比-19.2%；而从百强房企销售来看，2023年1-4月累计同比+9%（较1-3月扩大7pct）。

行业健康发展仍需政策支持，需求端政策相继落地。供给侧政策应出尽出，2022年11月以来房企“三支箭”、保交楼专项借款、预售资金监管优化等措施相继落地，从“保项目”到“保主体”，房企现金流状况出现边际改善，2023年一季度房地产开发贷款余额13.3万亿元，同比增长5.9%，增速较4Q22高2.2个百分点，较1Q22高5.9个百分点，有望持续提振市场信心。需求侧宽松持续落地，全国各能级城市均有松绑限售限购、降低房贷利率、降低首付比例、购房补贴、税费减免等措施落地促进购房需求释放，近期一线城市政策也有所宽松，如广州二孩家庭购买首套房公积金贷款额度提高30%，广州创新开展“一手房带压过户”等，系列宽松政策支撑行业健康发展。会议首提城改和“平急两用”，行业发展新方向。本次会议首提在超大特大城市积极稳步推进城中村改造，此前上海等高能级城市也提出要加强城市更细、老旧小区改造等，预计未来城市更新项目的推进速度将加快，在高能级城市公开市场土拍竞争提升的背景下，通过参与城市更新、一二级联动方式拿地或为房企带来更多的优质土地资源，已经参与进城市更新的保利发展、招商蛇口、越秀地产、万科等企业或将由此受益。“平急两用”公共基础设施，平时用作旅游、康养等，重大公共事件突发时立即转换为隔离收治设施，能够有效推动大城市转变发展方式，主要建设民宿和酒店、储备一批单体大型方舱医院、升级一批应急医疗服务点，或为建筑企业带来部分增量项目，对房地产开发业务预计影响较小。

投资建议

政治局会议对房地产调控基调不变，宽松政策持续落地提振市场信心，支撑销售复苏态势；城市更新将成为房企新的拿地渠道，能拿好地且快速去化的房企更加受益。地产板块，推荐有持续拿地能力、布局优质重点城市的头部央国企和改善型房企，如建发国际集团、中国海外发展等；物业板块受益于地产销售复苏和经济活动恢复，推荐滨江服务、建发物业等；二手房市场活跃度持续向好，推荐强房产中介平台贝壳。

债市

中信证券：

5月议息会议美联储符合预期地加息25bps，议息会议声明中删去“一些额外的紧缩政策是适当的”释放加息停止信号，我们认为高利率背景下，美国银行业动荡将在更长期内持续，未来信贷紧缩或超预期。若未来通胀下行符合预期，预计6月及此后美联储将不再加息，且存在年内降息的可能性。当前市场对于降息预期pricein过多，未来需警惕美债利率的回调风险。

此次议息会议结果：利率工具与数量工具方面，在本次议息会议上，美联储上调联邦基金利率25bps至5.0%-5.25%，缩表节奏维持不变。 议息会议声明表示在经济预期方面，就业市场仍增长强劲，美国信贷条件有所收紧。在货币政策立场方面，美联储删除“一些额外的紧缩政策是适当的”的语句，反映加息周期即将结束。美联储释放加息停止临近的信号，若通胀走势较为理想，则存在5月后美联储不再加息的可能性。

美联储主席鲍威尔在当日新闻发布会上表示：此次会议没有做出暂停加息的决定，美联储将通过逐次会议决定利率的结果。议息会议声明中删去了“一些额外的紧缩政策是适当的”，这一变化是具有意义的，（加息停止）将由未来的数据驱动，将在6月的议息会议上讨论这个问题。鉴于我们认为通胀会下降但不会那么快地下降，因此如果我们的预测大致正确，则降息不合适。银行业情况总体上有所改善，美国银行系统健康且具有弹性。三家大型银行（的倒闭）是3月初压力的核心，现在已经全部解决。许多银行现在正在关注流动性问题。经济可能面临来自紧缩信贷的阻力，难以确定信贷紧缩对利率的影响有多大。本次会议的经济学家预测与三月份的预测基本相似。

在高利率的背景下，银行业动荡预计将在更长期内持续，信贷紧缩或超预期。近期第一共和银行被抛售，在其面临危机后被摩根大通收购。而第一共和银行面临的存款流失、贷款贬值、证券投资亏损问题均为当前加息周期中美国银行面临的普遍问题，并且非特大型银行面临的存款流失压力更大。因而，我们认为虽然短期内银行业风波或有所平息，但随着高利率持续、美国经济进一步放缓、资产价格尤其是房地产价格进一步下跌，美国银行业未来将持续承压，银行或进一步增加流动性储备，信贷紧缩幅度或超预期。

因而，若未来通胀下行符合预期，则预计6月及此后美联储将不再加息，存在年内降息的可能性，未来美债利率存在回调风险。 鲍威尔表示此次声明中删去“一些额外的紧缩政策是适当的”是具有意义的，加息停止将在6月议息会议上进行讨论。在基准情形（美国通胀下行节奏符合预期、薪资增长未明显反弹）下，我们预计6月及此后美联储将不再加息的概率较高，美联储需停止加息进一步观测信贷紧缩对于经济的负面影响。由于信贷紧缩预计将进一步拖累经济增长并且推动劳动力市场更快地降温，因而我们认为存在年内经济增长不及预期、劳动力市场未来较快趋弱推动美联储年内降息的可能性。但美国经济降温仍需要一定时间，短期美国经济仍具有韧性，当前市场对于降息预期pricein过多，未来存在美债利率有所回调的风险。长期而言，美债利率开始大幅下行或需等待至今年下半年，降息时点临近之时。

华泰证券：

在特殊的历史时期，很多经验不能简单套用，但投资者的行为特征往往有相似性。配置压力下，投资者只能通过加大杠杆、拉长久期或信用下沉博取收益，但这本身就在孕育不稳定因素和脆弱性，同时利率下行、宽信用也会反过来促进经济修复，促成债市拐点的到来。本轮债市已经出现一定的轮动特征，但未到极致水平。再结合基本面、货币政策和资金面看，市场空间有限，但风险也不大，难点在于可深挖的点不多。存单和中短久期利率债相对性价比尚可，长端利率去年低点是强阻力区域。高等级信用利差还未到极致，不建议过度下沉。后续关注基本面预期差、监管政策和理财行为。

历轮牛尾行情都会出现一定“扫平洼地”的操作，可以观察几大指标

（1）国开与国债利差。在债券市场走牛的过程中，交易型机构会大量买入国开债博取资本利得，导致利差走低。此外国开-国债一定程度上反映银行委外账户的配置需求。（2）30年-10年国债利差。近两年30年国债流动性逐渐提高，加上债市波动率越来越低，不少交易盘也会积极参与30年国债，一方面获取更高票息，一方面也可以在牛市当中快速拉长久期。（3）信用利差与等级利差。近几年牛市周期中经常会出现信用利差压缩特征，背后反映的是广义基金配置力量走强。AA-AAA利差也一定程度上反映机构信用下沉的意愿，在高等级信用利差压缩至低位之后，机构会面临被动下沉的压力。

回顾历史上的四次“债牛尾”的轮动规律

2009年：国开-国债利差与利率同步压缩，拉久期和信用下沉趋势不明显。究其原因，股票型基金的快进快出、行情反转速度较快是关键因素。2012年：信用轮动特征明显，先高等级，后低等级，但交易型机构心态谨慎，导致国开-国债利差和30-10利差压缩均不明显。2016年则是典型的配置牛行情，信用利差-等级利差-期限利差依次压缩，呈现出轮动特征。2020年：国开-国债利差压缩明显，其他利差变化不大。一方面源于该轮行情反转速度较快，另一方面是疫情冲击之下，投资者不敢过度信用下沉。

牛市轮动的几点启示

1、每一轮利率底的驱动因素不同，会影响到债市的轮动表现。例如2016年是典型的配置牛，期限利差、信用利差全面压缩，且对利率表现出一定领先性。但2020年和2009年更多是交易力量主导，利差压缩和轮动特征整体不明显。2、牛转熊的速度是关键，如果行情在短期出现快速反转，投资者往往来不及做“挖掘”，而是被动接受熊市调整。相反如果牛市持续时间较长，利率下行速度较慢，债市的轮动特征会更加明显。3、与期限利差相比，信用利差的指示意义看似更高，尤其是被动信用下沉之后，往往是风险信号。

当前债市还有哪些洼地？

第一，我们在之前建议城投小幅下沉+二永适度拉长久期，已经是普遍思路且快速演绎。第二，其他品种压缩后，存单和中短久期利率债相对性价比尚可。我们在过去三周建议提升中段久期利率债等流动性资产比重，博弈久期并提升应变能力。第三，长端利率短期看空间有限，但风险还不大，去年低点是强阻力区域。短期看长端利第四，高等级信用利差还有小幅压缩空间，不建议过度下沉、饮鸩止渴，包括弱资质长久期城投债。

股市

中信证券：

不同规模大小的主动公募产品在1Q23结构性行情背景下呈现明显分化。 从绝度仓位来看，4月A股经历了AI主题行情诱发的过度博弈和心态失衡，市场大幅动荡。进入5月，国内的经济、政策和外部环境相比4月继续不断改善，投资者对经济的预期将在微观体验、宏观数据、A股业绩三个层面实现统一，投资者心态也将逐步从短暂失衡趋向平稳，市场依然处于全年第二个关键做多窗口，财报季结束后，市场将步入业绩驱动的行情阶段，配置思路上建议坚持高切低，关注上半年景气持续改善的品种。首先，政治局会议提振市场信心，扩内需仍是着力重点，政策预期回归理性，经济内生动能稳步修复，并将得到同比和高频数据验证；外部流动性拐点明确，美国银行业风险不断发酵，但预计对A股实质影响十分有限。其次，财报季数据显示，A股业绩跨年筑底特征明显，全年逐季改善的趋势显现，其中行业的结构性亮点日益清晰，经济预期5月将在微观体验、宏观数据、A股业绩三个层面统一，夯实市场上行基础。最后，预计5月A股仍处于今年第二个关键做多窗口中，并将步入业绩驱动的行情阶段，投资者心态由短暂失衡趋向平稳。配置上，建议紧扣业绩主线，重点布局医药、数字经济和“一带一路”板块中有业绩亮点的品种，以及其他板块中一季度业绩明显改善，且在二季度有望持续的细分行业。

5月国内的经济、政策和外部环境相比4月继续不断改善。

1）政治局会议提振市场信心，扩内需仍是着力重点，政策预期回归理性。中共中央政治局4月28日召开会议，在前期全面调查研究的基础上，政策开始密集“查遗补漏”。首先，会议判断经济发展呈现回升向好态势，需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力得到缓解；但同时内生动力还不强，需求仍然不足；4月中国制造业PMI读数回落至49.2荣枯平衡线下，表明经济恢复仍处于初期；结合会议对经济“复苏但不牢固”的判断，预计较为积极的宏观政策基调有望延续，短期内没有转向风险，有助于稳定市场预期，推动经济持续平稳复苏。其次，会议明确未来要继续“形成扩大需求的合力”，特别是居民消费、年轻人就业和地产投资等方面。再次，在产业政策上，会议着重提出新能源汽车和人工智能两大抓手，二者均有很强的聚合效应，有利于推动高质量发展。最后，会议延续了呵护民企与外资预期的政策基调，有助于提振市场主体信心。会议标志着经济复苏的第一个观察期收尾，4月分歧较大的政策预期预计在5月将回归理性，国内基本面修复的政策支撑较强。

2）经济内生动能稳步修复，并将得到同比和高频数据验证。一方面，除了上述政策外，二季度财政和货币政策仍在偏宽松的区间，不断修复经济内生复苏动力，财政政策方面，预计将加快地方政府专项债券发行和使用，保持较高的财政支出强度，围绕制造业高质量发展等方面或推出结构性税费优惠。货币政策方面，中信证券研究部固收组判断，二季度主要着力点在于结构性货币政策工具，而回顾我国利率市场化改革进程，并结合当前银行经营情况和经济修复节奏来看，存款市场利率和MLF利率都可能有进一步下调的空间。另一方面，经济复苏将不断得到数据验证，由于基数原因，预计大部分指标4、5月的同比提升将非常明显，二季度GDP同比增长在8%~10%。今年“五一”假期出行需求火爆，假期前3天全国铁路、公路、水路、民航预计发送旅客总量比2022年同期增长162%，相比2019年增长3%，预计4、5月经济恢复的亮点在服务业、出行链、基建等主线将得到数据印证。

3）外部流动性拐点明确，美国银行业风险对A股实质影响有限。货币环境方面，金融风险倒逼下，海外流动性拐点预计将在5月坐实。一方面，继硅谷银行后，5月1日第一共和银行宣布关闭，叠加美国国债上限问题，可能导致货币市场与债券市场波动加大，预计美联储在5月初的议息会议上加息25bps后将结束本轮加息周期。另一方面，日本通胀趋势将维持，结合日本央行新任行长植田和男的首次表态，预计日银最快要等到6~7月才有可能进一步修改前瞻指引，此后有可能退出宽松，在5月不会有实质收紧动作。地缘环境方面，预计影响外资配置节奏的风险因素将持续改善。中央政治局会议强调要扩大高水平对外开放，稳住外贸外资基本盘，预计2023年中美关系仍将在“竞争而不冲突”的基调下运行，而围绕2023年“一带一路”峰会、金砖国家峰会、中国-中亚峰会的外交突破，将是对外合作的突出亮点，各方在新老基建、新老能源、数字经济等领域的合作值得期待。

A股业绩跨年筑底特征明显，全年逐季改善趋势显现，结构性亮点日益清晰。

1）A股业绩跨年筑底修复特征明显，2023年全年逐季改善可期。最新披露的财报数据显示，2022年全年A股盈利增速伴随实体经济逐季下滑，并在2022Q4见底；2023Q1盈利增速已明显修复，且初期结构性特征明显：全部A股/非金融2022Q4净利润单季同比增速-8.1%/-21.6%，2023Q1上升至+2.7%/-4.4%，全年逐季改善趋势显现。结构上，行业间资本开支分化明显，行业内龙头集中度明显提升。一方面，本轮A股资本开支修复始于社融增速见底的2022Q1，此后全部A股资本开支持续扩张，2022Q4、2023Q1单季同比增速达到23%/12%，其中行业之间分化明显，过去2个季度同比增速均超过50%的二级行业包括化学纤维、计算机设备、云服务、文娱轻工、运输设备、煤炭开采洗选、发电及电网、乘用车等。另一方面，疫后复苏下，各行业内部盈利集中度有所提升，龙头相对占优：宽基指数层面，过去2个季度上证50/沪深300盈利同比增速明显好于中证500/中证1000。

2）预计二季度A股盈利将持续修复，关注亮点日益清晰的品种。结合最新的财报数据和中信证券研究部各产业组展望，二季度基本面趋势亮点如下。消费已经进入盈利逐季兑现的过程中，其中商贸零售、消费者服务、医美表现为低基数、高增速、高弹性，此外白酒、零食和地产后周期的黑电盈利也具有明显韧性。医药剔除新冠相关的业务后整体疫后复苏也很明显，医疗器械、创新药、中药一季报普遍超预期，龙头公司能达到30%左右的单季度净利润增速，创新类中小公司业绩弹性更大，且二季度有望延续。制造业重点关注投资高增速的行业和出口高景气产品，尤其龙头公司盈利能力明显更强，尽管市场对于部分成长制造领域的盈利持续性有所担忧，但投资维持高增速的电网、风电，排产开始改善的锂电，出口高景气的机械产品有望在中报持续复苏。科技板块内部盈利分化显著，订单导向的半导体设备、通信设备是主要盈利增长点，此外，主营业务扎实且有新业务贡献业绩弹性的行业也值得关注，包括运营商、部分软件公司、出版、广告。周期板块建议重点关注煤炭、油气、电力、大炼化，地产链相关品种中报预计依然承压。

A股仍处于今年第二个关键做多窗口，布局业绩驱动的五月行情。

1）5月A股依然处于今年第二个关键做多窗口期。当前市场交投依然活跃，两市日均成交超万亿已成为常态，两融成交占比已回到2021年年中的水平。趋势上，全球流动性和国内基本面两大拐点确立后，将不断被事件和数据验证，在5月，随着政策、经济和外部环境进一步好转，经济预期在微观体验、宏观数据、A股业绩三个层面统一，市场上行基础不断得到夯实。情绪上，过去两个月市场行情极端化，基金产品收益差距拉大，特别是AI板块结构性行情加速后，4月投资者心态失衡和过度博弈下市场大幅动荡，预计5月内外环境好转后，投资者心态趋向平稳，基本面重要性逐步提升。交易上，4月10日以来AI主题ETF累计收益率中位数为-9.8%，其他非AI主题EFT为-4.0%；AI主题板块内仅传媒依然强势，而其整体已阶段性失去靠配置获取超额回报的特征，板块的流动性虹吸效应5月有望继续缓解。

2）从失衡到平稳，布局业绩驱动的五月行情。首先，医药是疫后修复确定性最高的品种，建议关注全球流动性拐点和管线研发催化的创新药，疫后复苏的创新医疗器械，受益医疗新基建的设备板块，以及产业逻辑和业绩驱动的中药创新。其次，数字经济和“一带一路”依然是全年级别的主线，前者建议关注业绩开始兑现的半导体设备、通信设备、信创；后者建议关注优质企业出海，以及新老基建、能源领域的潜在合作。最后，建议围绕上半年业绩持续修复且有望超预期的细分品种布局，其中消费板块关注业绩持续兑现的消费者服务、医美、白酒、零食等；制造板块关注受益于投资高增速的电网、风电、光伏材料，景气底部反转的锂电龙头，基建和一带一路出口相关的机械设备；周期板块关注煤炭、油气、电力、大炼化。

风险因素：疫情影响超预期；中美科技、贸易和金融领域摩擦加剧；国内政策及经济复苏进度不及预期；海

华泰证券：

中特估现金流改善，AI业绩兑现仍需时日，地产链内部业绩分化

23Q1全A非金融单季度营收增速已初现拐点，在剔除资产减值损失影响后，利润增速仍在回落，综合反映经济内生修复已初见端倪，此外杠杆率企稳、三费环比小幅上升。三类主线资产看：①“中特估”：国有企业、建筑板块经营性现金净流量23Q1显著改善、杠杆率处于低位，具备资本支出空间，ROE暂未明显改善；②TMT ：传媒、计算机23Q1净利润同比转正，AI算力端净利润增速优于应用端，电子业绩增速拐点暂未现；③广义消费：医药在剔除新冠检测板块后，23Q1净利润增速实际环比修复，地产链内部分化，家电&消费建材23Q1净利润同比上行，家具筑底，开工端、玻璃下行。

年内利润增速底确认，单季度营收增速拐点已现、Q2或为利润单季度拐点

为了避免计提的资产减值损失对内生经济修复节奏的判断，在对资产减值进行调整后，23Q1全A非金融单季度净利润同比增速（-3.0%）较22Q4（+1.9%）进一步下滑，从信贷数据对企业盈利的领先型、经济高频数据的修复程度来看其拐点或出现在23Q2；22Q4/23Q1全A非金融营收单季度增速分别为2.9%/3.8%，反映在防控政策优化、地产消费复苏背景下全A（剔除金融）营收已有所改善（且拐点早于利润增速拐点）；23Q1全A非金融ROE下滑至7.8%，净利率、资产周转率（主要是应收账款周转率有所恶化）下降是主因，杠杆率环比基本持平，销售费用、财务费用上升。

短周期下，领先信贷及高频景气数据显示22年报/23Q1的业绩平底较扎实

3.26《行至中局，伏击热点扩散》中提到22Q4/23Q1或形成业绩平底，全A业绩增速自23Q1起进入上行通道，当前基于领先信贷数据及高频景气数据，这一结论或更加扎实：①新增中长期贷款22年7月见底指引23Q1全A盈利增速拐点出现；②M1-M2剪刀差年初见底指引23H2全A盈利出现弹性；③4月华泰全A（剔除金融）景气指数录得44.9%，自22年12月以来趋势回升。全A（剔除金融）ROE的修复要滞后于业绩修复，历史来看通常滞后业绩增速拐点约一个季度，且ROE同比增速底部拐点往往同步于业绩增速底部拐点，本轮全A（剔除金融）ROE修复或出现在23Q2。

中周期下，产能周期筑顶回落，制造业远期固定资产周转率压力不大

23Q1全A非金融固定资产周转率高位小幅回落，本轮中周期自2016年开启，考虑10年左右周期长度及当前产能利用率的位置，中周期已处于筑顶阶段。历史看，全A非金融固定资产周转率同比的回落往往领先于在建工程增速高点约5-6个季度，对应本轮全A非金融的在建工程同比增速或上行至今年二、三季度。23Q1工业金属、稀有金属、基础化工、乘用车、变压器、燃料电池等中周期下行压力大；而水泥、家电、消费建材、商用车、半导体材料、通信设备、面板、化学原料药、中药、乳制品、机场等中周期或率先见底，其中家电、消费建材、商用车、通信设备、面板、化学原料药短周期也回升。

分行业看，23Q1出行链、TMT业绩明显改善，周期品业绩增速承压

23Q1大类板块利润同比的环比变化排序：服务型消费>公共产业>TMT>金融服务>可选消费>中游制造>必需消费>中游材料>上游资源。23Q1周期利润增速普遍下滑、资本开支缺口普遍收缩；23Q1制造板块利润增速绝对值仍高但环比下滑，光伏、锂电池产能过剩压力大；可选消费中家电板块供需缺口已转正、轻工板块库存去化进度慢；23Q1医药板块利润增速下滑，但剔除新冠检测板块后，23Q1医药业绩实际仍有修复；23Q1 TMT板块业绩环比修复，主要由计算机、传媒板块带动，电子板块业绩拐点要更靠后一点；23Q1建筑板块经营性现金流明显改善、杠杆率低位，具备资本扩张空间。

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