中国是否会陷入资产负债表衰退？

2023年7月6日，江西新余，高新区飞虎管道技术设备公司生产车间内，工人赶制管道领域特种产品的订单生产。图片来源：人民视觉

记者 | 辛圆

野村综合研究所首席经济学家辜朝明近期在一场公开演讲中称，与上世纪90年代初的日本类似，中国正在面临资产负债表衰退的挑战，从日本过去30年的经验教训来看，中国应该采取更加积极的财政刺激来稳定经济。

资产负债表衰退是指在资产泡沫破裂后，企业和居民部门因资产负债表严重受损而增加储蓄、减少投资，企业不再追求利润最大化，转而追求债务最小化。这一理论由辜朝明首先提出，用于解释日本1990年代经济泡沫破灭后长期低迷的困境。

在中国疫后经济恢复乏力、企业和居民信贷需求相对疲弱的背景下，辜朝明的演讲让资产负债表衰退这一话题成为市场讨论焦点。不过，分析师普遍认为，中国目前的情况不符合资产负债表衰退的特征，当前所处的经济背景也和日本在上世纪90年代存在诸多不同。

粤开证券首席经济学家罗志恒表示，资产负债表衰退存在三种情景。一种是，出现在资产端，资产价格暴跌，引发负债端被动收缩的行为，经济活动收缩并走向衰退。第二种是，资产价格总体稳定，但是宏观经济形势往下走，带动企业收入和利润往下走。第三种是，资产负债表和利润表表面上都比较健康，但是资产的流动性特别差。

罗志恒认为，中国并没有出现上述三种情况，更多是现金流量表冲击。他指出，当前面临的是总需求不足、微观主体信心不足，要进一步扩大总需求，提振信心。

中信证券首席经济学家明明表示，尽管中国居民部门的资产负债表的确出现了一定的收缩，但企业部门的贷款及资产负债率依然在上升。

“一季度人民币贷款增加10.6万亿元，同比多增2.27万亿元，主要投放至企（事）业单位，尤其是企业中长期贷款增加6.68万亿元。此外，工业企业资产负债率也在平稳上升。企业投资及借贷保持稳定，企业部门并未出现“缩表”现象。”明明在报告中指出。

分析师还表示，中国目前的经济环境和上世纪90年代的日本至少有四大不同，首先是两国在资产价格方面有着完全不同的现实状况。

明明表示，日本在战后40多年的高速发展中不仅带来了经济繁荣，也催生出了资产价格的巨大泡沫，于是在1990年代先后经历股票市场崩盘以及房价腰斩，居民资产端大幅受损。同日本相比，我国金融资产并未出现大幅缩水的现象，房价也只是停止了过去的上涨趋势，并未出现暴跌。

中金公司也指出，资产负债表衰退理论的核心前提是资产价格的大幅下降导致企业和居民部门资不抵债，例如日本90年代房地产和股票价格下跌约50%。不过，中国资产价格保持稳定，截至2023年5月，百城房地产价格中一线/二线/三线城市相比2021年底水平变动+0.1%/+0.2%/-0.9%，同期股票价格下跌20%，但占居民资产比例仅30%（2019年末数据）。

第二方面，分析师指出，和日本不同，中国拥有广阔的国内市场，消费增长仍具有潜力。

明明指出，同日本相比，我国有着许多独特的优势，首先就是内需空间广阔。在稳增长稳就业等政策保障下，中国人均收入水平仍有继续提升的空间，内需仍有望得到进一步的恢复和扩大。

海通证券在此前发布的研报中提前，尽管当前中国消费修复程度偏弱，但这并不意味着会陷入到类似日本1990年代的资产负债表衰退，消费长期低迷的困境中。

报告称，中国居民手中最重要的资产——房地产的价格相对趋稳，去年以来房地产政策的导向是“因城施策”，支持房地产平稳健康发展，居民财富进一步缩水的可能性较小。从收入端来看，中国经济仍然在修复轨道中，经济的修复也将带来居民收入的恢复。收入是消费的函数，居民收入的修复将对国内资产负债表衰退,资产价格,内需,消费形成支撑。

第三方面，分析师认为，和1990年代日本企业投资意愿降低，创新动能发展缓慢相比，中国在大力推动产业升级，这将带动制造业，尤其是高端制造业大步前进。

明明表示，和日本相比，中国进行产业升级的空间更大、潜力更足，人工智能以及新能源汽车等领域均是可以突破的方向。

中泰证券首席经济学家李迅雷7月4日在上海财经大学举行的宏观论坛上也表示，“过去30年以来，日本在工业、高端产业上并没有显著增长，而中国抓住了新能源、互联网发展的机会，现在在新能源汽车、电动车领域做的是不错的。”

此外，李迅雷指出，与日本不同，中国是一个大政府、强政府，有国家战略和制造业发展的长期规划，加上庞大的内需，“跟1990年代的日本相比，中国目前没有追兵，这个比起当年的日本是有明显优势的。”返回搜狐，查看更多

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